（一）背景

　　20世紀80年代末，受國際宏觀經濟的帶動，需求的增長，整個倫敦金屬交易所金屬都經歷了一場波瀾壯闊的牛市，鋅錠市場也不例外。但進入90年代以來，世界鋅錠市場供需發生了重大改變。中國由純進口國變成了純出口國。倫敦金屬交易所的鋅價格也隨著供需面的改變，在經歷了1989—1991年的牛市后進入了漫長的熊市，三月期貨價格從1 700美元/噸左右跌至1992年初的1 000美元/噸，1992年中漲至1 350美元/噸后再次陷入低迷，一直持續至1994年下半年。1995年初，走出一波小高潮，最高達到1 250美元/噸，此后直到1996年底一直在1 000美元上下低迷徘徊。

　　當時的株洲冶煉廠，年鋅錠產量為25萬噸左右。在鋅價低迷的走勢下，由于擔心價格進一步下跌，于是考慮在倫敦金屬交易所進行賣出套期保值。當時株冶設有專門的進出口公司，進出口公司中設有期貨部，專門從事倫敦金屬交易所的鋅錠期貨保值業務。但是，進出口公司的總經理既是公司管理層又參與倫敦金屬交易所的具體交易，甚至還是下單員。

　　（二）過程與結果

　　由于交易人員認定鋅價還將繼續下跌，他們在倫敦金屬交易所賣出了40多萬噸的期貨，交割月份為1997年5~8月，賣出價格基本在1 000美元左右。這一數量，實際上已經完全超出了其生產能力。此時，一家瑞士巨大的實物貿易商盯上了株冶這個大空頭。在不聲不響中，這家貿易公司悄然囤積庫存，并同時在倫敦金屬交易所買入1997年5~8月交割的期貨。在此時間段內，市場上形成了以瑞士貿易商為首的大多頭和以株冶為首的大空頭對決的局面。當時的株冶認為，反正屆時可以交貨，根本沒有考慮在如此短的時間內，是否能交運這么多的貨物。

　　1997年1月，LME三月期鋅價格開始大幅上揚，每月以100美元的速度走高。價格從年初的1 050美元/噸一路飆升至7月份的1 700美元/噸左右。而現貨價格更是暴漲至2 000美元/噸，現貨升水基本維持在150美元至300美元之間。到4月份時，株冶的期貨操作人士仍然未能引起足夠的重視。進入5月，由于期貨市場保證金不能到位，短期內又不能交貨，結果被迫在高位全部買入平倉。最終導致2億美元的虧損。

　　（三）評點

　　株冶自己生產一定量的鋅，在市場價格低迷之時，擔心鋅價繼續下跌而通過期貨市場賣出保值是合理的。但問題在于其交易數量的失控，當交易數量遠遠超出了自己的能力時，這就不是套期保值了，至少可以說其中已經摻雜了大比例的投機交易。當套期保值轉化為投機交易，其帶來的風險也因此被放大，甚至超出企業可以承擔的能力。從套期保值的觀點看，株冶在一開始進入市場大量拋售的決策就已經違背了套期保值的目的和宗旨。初始決策的不慎重導致最終不得不吞下苦果。值得注意的是，進出口公司的總經理既是公司管理層又參與倫敦金屬交易所的具體交易，甚至還是下單員，這一情況充分說明了公司在分工及決策機制上都有著重大缺陷。公司管理層人員不是從公司整體經營計劃出發制定套期保值方案并實施必要的監控，而是親自操刀，將自己降格為一般的交易員。由于缺乏應有的監督和制約，一旦在判斷行情、制訂方案中產生失誤，很難得到及時糾正。最終導致不可收拾的局面出現。