期貨日報11月9日報道：目前，國內眾多上市公司開展了套期保值業務，企業風險意識不斷增強。在不了解現貨端及其他信息的情況下，上市公司套期保值業務期貨端出現虧損，未必就是“公司虧了”。因此，上市公司對于套期保值的信息披露如何做到真實、準確、完整，引導市場客觀、理性地看待企業套期保值過程中期貨端出現的虧損，還在于上市公司自身。但如何合法、合規、合理開展套期保值業務并使其發揮應有的風險規避作用，仍有很長的路要走。

　　上市公司套期保值業務現狀

　　1.參與期貨套期保值的上市公司數量增加

　　近些年，國內上市公司參與期貨套保的情況十分普遍。相關統計數據顯示，截至2021年6月底，國內共有556家上市公司發布了套期保值相關公告，超過2020年全年的數量（489家）。從套期保值的類型看，在公告開展套期保值業務的上市公司中，部分僅進行商品套期保值業務，過半數開展了外匯套期保值業務，還有部分上市公司同時進行商品和外匯套期保值業務；從套期保值交易場所看，上市公司開展商品套期保值業務主要在場內進行，開展外匯套期保值業務主要在銀行間市場進行，也有部分套期保值業務通過境外交易所實現；從衍生工具的產品形態看，上市公司開展商品套期保值業務運用的工具主要是期貨和期權，開展外匯套期保值業務運用的工具包括遠期、互換、期權、期貨等。綜合來看，國內上市公司已經能夠運用期貨、期權等衍生工具通過套期保值防控經營風險。

　　2.上市公司開展套期保值業務的客觀需求

　　國內上市公司廣泛開展套期保值業務存在客觀需求。一是通過套期保值提前鎖定采購成本，可以有效降低企業經營的市場風險。二是2020年以來，受新冠肺炎疫情等因素影響，國內外大宗商品價格波動劇烈，上市公司面臨的風險加劇，開展套期保值業務對沖風險的需求不斷增加。因此，越來越多的上市公司把目光投向了套期保值業務。

　　3.部分上市公司套期保值業務出現虧損

　　盡管國內上市公司參與套期保值的比例逐年增加，但仍有相當多的上市公司套期保值業務出現虧損，個別上市公司還曾因巨額虧損被媒體報道后引發市場震動。這些上市公司套期保值虧損事件一經公布往往會引發社會廣泛關注，但輿論及公眾對于上市公司套期保值究竟如何做、為何虧并不十分了解，許多相關報道亦似是而非。筆者研究發現，上市公司套期保值業務虧損往往由多方面因素造成。

　　上市公司套期保值業務虧損原因探析

　　1.名為套保實為投機

　　套期保值交易是對沖企業經營風險的行為，交易目的主要是為了規避風險。但在實際操作中，部分上市公司用投機代替了套保，或存在過度套保行為，使得相關業務背離了套保的本意，給上市公司帶來巨大的風險敞口。例如，某上市公司在2021年4月末公告稱，公司一季度開展的某期貨品種套期保值業務的虧損累計1.3億元，其中浮動虧損3千萬元，平倉虧損1億元，并導致公司凈利潤下滑超七成。對于虧損原因，公司解釋稱，春節后該期貨品種現貨價格下跌，與期貨價格基差由升水變為貼水，期現價格偏離度較大，期貨價格階段性快速上漲導致公司套期保值業務出現虧損。對于該解釋，有業內人士認為套期保值操作按理只需要合理安排倉位并使套期保值業務規模與公司現貨經營相匹配，從而鎖定企業成本或利潤即可，期貨端的操作無論盈虧均屬正常，因為套期保值的目標并非像投機一樣追求利潤。但該公司最終卻落得中途平倉虧損離場，不能完成整個套期保值流程，實屬反常，并質疑該公司在操作過程中存在過度放大倉位的情況。實務中不少上市公司在開展套期保值業務過程中都存在過度套保的情況，期貨交易的頭寸遠超現貨采購或庫存規模，這樣的過量套保本質上就是投機，存在較大的風險隱患。

　　2.部分業務難以符合會計準則要求

　　實務中，還有部分上市公司將套期保值業務虧損歸咎于現行會計制度。按其說法，套期保值期貨端的虧損本可以通過現貨端的盈利予以對沖，但在財務報表中未能予以對沖處理，導致公司不得不對套期保值期貨端的虧損予以披露。部分上市公司干脆將套期保值期貨端浮動盈虧計入當期損益，并在財務報表上注明：公司套期保值非高度有效套期保值，業務損益全部列入非經常性損益欄目。

　　2017年，財政部頒布了新修訂的《企業會計準則第24號——套期會計》（下稱24號準則），該準則對于企業套期保值會計處理有明確的規定。依據該準則，企業進行套期保值，在滿足準則規定的條件下，可以運用套期會計方法將套期工具和被套期項目產生的利得或損失在相同會計期間內計入當期損益（或其他綜合收益）。但企業運用套期會計方法必須同時滿足24號準則規定的套期有效性要求。很多上市公司之所以披露套期保值單方面虧損，主要原因就是套期保值業務無法滿足有效性要求，期貨端無效套期保值的盈虧只能單獨列入當期損益，無法實現期現對沖的會計效果。而如何判斷上市公司套期保值是否高度有效，很大程度取決于企業套期保值方案的設計、具體實施及相關信息披露。期貨套期保值的有效性實質上成了區分套期保值與投機的分界線。由于目前國內上市公司對此存在較大自主權利，市場如何準確理解，監管如何準確充分監管則仍有相當難度。

　　另一方面，如果上市公司出于隱藏真實信息之目的，將本不符合有效條件的套期保值交易納入有效性范疇，將投機交易當作套期保值交易，市場同樣難以辨識，監管部門也難以發現其套保的“真假”，無法實施有效監管。

　　3.套保策略存在缺陷

　　企業套期保值策略的設計并非簡單的做空或做多，需要根據生產經營實際情況對被套保品種與工具進行嚴格而準確的交易設計。從套期保值的基本要素看，這包括：商品種類相同或相近、頭寸或數量相等、月份相同或相近、交易方向相反。套期保值類型包含買入套期保值、賣出套期保值及組合套期保值等。在具體套期保值策略上，企業還需要從生產利潤及成本或供需關系角度判斷套期保值時機，從基差角度選擇套期保值入場和出場點等。套期保值策略的制訂和實施還需要企業具備專業人才或借助外部專業機構。因此，企業開展套期保值業務必須根據實際情況審慎選擇交易工具和策略。

　　另外，即便是正常的套期保值，也可能存在風險敞口。有業內人士表示，實體企業經營的大宗商品多種多樣，很有可能是與期貨上市品種高度相關的非標準商品。長期來看，標準商品和非標準商品的價格運行趨勢是一致的，但中短周期內兩者會出現一定的背離。即便經營的商品與上市品種完全一致，期現基差也會出現一定幅度的波動。因此，套期保值策略在實際操作中都可能存在一定的風險敞口，難以完全覆蓋或對沖企業風險。

　　4.企業內控監督缺位

　　依據證券市場監管要求，開展套期保值業務的上市公司應當制訂套期保值的相關制度并予以披露。但是在實際操作中，部分上市公司開展套期保值業務并未做到真正有效的合規監督和風險管理，企業內控缺位。其原因大致有以下兩個方面：

　　第一，上市公司管理層對套期保值業務缺乏了解、專業人才匱乏。套期保值業務是專業性非常強的期貨業務，相關人員不僅要懂現貨更要懂期貨，這對企業提出了較高的要求。曾有上市公司高管表示，公司缺乏從事套期保值交易相關的人才，從領導到直接交易人員，對套期保值交易如何開展還在學習了解，財務會計、實物交割方面也缺乏專門的人才。業務的不熟悉直接導致上市公司無法對套期保值交易進行有效的風險管理，要么就是畏難不做，要么就是盲目亂做，這樣的情況必然導致企業套期保值業務風險難控。

　　第二，交易部門權限過大，內部監督失效滯后。雖然根據目前的監管要求，上市公司開展套期保值業務，事先需要董事會討論同意，參與額度需要董事會批準并制訂相應規章制度。但在實際操作中，部分上市公司董事會或內控部門對于公司開展套期保值交易難以做到及時有效監管。期貨市場的高波動加上杠桿交易的特征使得交易部門在實際交易中權限較大，加之部分公司管理層喜盈不喜虧的心態，套期保值交易很容易在實際操作中被做成投機交易。

　　上市公司套期保值業務信息披露合規

　　如前所述，上市公司套期保值業務出現虧損原因不一，如何讓市場真正了解上市公司的套期保值業務，客觀看待其套期保值業務盈虧，關鍵在于上市公司合規履行信息披露義務。

　　1.法律法規層面

　　依據證券法，上市公司披露信息，應當真實、準確、完整，簡明清晰，通俗易懂，不得有虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏。對于發生可能對上市公司及其股票交易價格產生較大影響的重大事件，包括公司發生重大虧損或重大損失等，上市公司應當立即將有關該重大事件的情況向證監會和證券交易場所報送臨時報告，并予公告，并說明事件的起因、目前的狀態和可能產生的法律后果。

　　2021年中國證監會頒布的《上市公司信息披露管理辦法》第十二條規定：“發生可能對上市公司證券及其衍生品種交易價格產生較大影響的重大事件，投資者尚未得知時，上市公司應當立即披露，說明事件的起因、目前的狀態和可能產生的影響。”因此，套期保值交易如果產生足以影響當期重大損益的后果，則構成應當予以披露的重大事件。

　　2.證券交易所自律規則層面

　　上海證券交易所（下稱上交所）頒布的《上海證券交易所股票上市規則（2020）》第2.1條及2.3條規定：“上市公司和相關信息披露義務人應當根據法律、行政法規、部門規章、其他規范性文件、本規則以及本所其他規定，及時、公平地披露信息，并保證所披露信息的真實、準確、完整。”“上市公司和相關信息披露義務人應當在本規則規定的期限內披露所有對上市公司股票及其衍生品種交易價格可能產生較大影響的重大事件。”

　　此外，上交所對于上市公司從事套期保值的信息披露要求也廣泛規定于交易所頒布的各類上市公司行業信息披露指引中。例如，上交所頒布的《上市公司行業信息披露指引第八號——鋼鐵（2020年修訂）》第二十一條：“上市公司從事鋼材、鐵礦石、焦炭等商品期貨等套期保值業務，對公司可能產生重大影響的，應當按照法律法規和公司章程履行內部決策程序，并披露套期保值業務的交易品種、保證金規模、主要業務風險及采取的風險控制措施等。”另外，化工、有色金屬、航空運輸等行業信息披露指引也涉及相關行業上市公司從事套期保值的信息披露規范要求。

　　與上交所類似，深圳證券交易所（下稱深交所）頒布的《深圳證券交易所股票上市規則（2020）》也在第2.1條及2.7條規定：“上市公司及相關信息披露義務人應當根據法律、行政法規、部門規章、規范性文件、本規則及深交所發布的細則、指引和通知等相關規定，及時、公平地披露信息，并保證所披露的信息真實、準確、完整，不得有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏。”“上市公司及相關信息披露義務人應當在本規則規定的期限內披露所有對公司股票及其衍生品種交易價格可能產生較大影響的信息。”

　　此外，依據深交所規定，上市公司開展套期保值交易，應由管理層出具可行性分析報告并提交董事會審議通過并予以披露，披露內容包括交易標的、額度、期限及金額等。如果上市公司套期保值交易的期貨等衍生品的公允價值減值與風險對沖資產價值變動加總后合計虧損或浮動虧損金額達到上市公司最近一年經審計的歸屬于上市公司股東凈利潤的10%或絕對金額超過1000萬元人民幣的，上市公司應及時予以披露。

　　依據上述自律規則，上市公司套期保值業務應予披露的重大信息具體范圍應當包括：公司擬開展套期保值的相關董事會決議及套期保值的具體信息，包括公司開展套期保值業務的目的、擬投資的期貨品種、擬投入的資金額、擬進行套期保值的期間是否滿足《企業會計準則》規定的運用套期保值會計方法的相關條件、套期保值業務的可行性分析、風險分析及公司擬采取的風險控制措施等信息，以及公司開展套期保值交易發生的重大虧損等。例如，某上市公司2020年發布的“某集團股份有限公司關于開展生產經營相關原材料的商品期貨套期保值業務的公告”中稱，受全球經濟及政治局勢變化影響，原油價格波動較大，公司產品的主要原材料價格與國際市場原油價格存在較高相關性。為降低原油價格波動對公司經營產生的影響，公司擬有計劃地開展該相關商品期貨套期保值業務，盡可能地規避價格波動帶來的風險。

　　相反，如果上市公司應當披露而未予以及時披露套期保值業務相關重大信息，上市公司將會受到交易所自律監管處罰。例如，某上市電纜公司2018年就因未及時披露公司套期保值業務而收到深交所的監管函。監管函指出，公司2017年在開展銅期貨套保業務前未提交董事會審議，且未對擬進行的商品期貨套期保值業務的目的擬投資的期貨品種、擬投入的投資金額、擬進行套期保值的期間是否滿足《企業會計準則》規定的運用套期保值會計方法的相關條件、套期保值業務的可行性分析、風險分析及公司擬采取的風險控制措施等信息進行及時披露。該公司的上述行為違反了深交所《股票上市規則（2018年修訂）》及《中小企業板上市公司規范運作指引（2015）》的規定。

　　3.關于套期保值業務信息披露合規的再思考

　　關于套期保值業務信息披露，需要進一步研究的問題是，證券法關于上市公司信息披露“真實、準確、完整”的基本要求在套期保值業務中如何實現，對于信息披露的監管如何落到實處，如何讓上市公司真實發生的套期保值交易曝光在市場面前？以某上市公司公告某品種期貨持倉巨額浮虧為例。該公司公告的內容僅僅告知了市場公司該品種期貨持倉存在巨額虧損，但并未清楚說明公司期貨持倉是否系套期保值倉位。如果期貨持倉系公司套期保值交易持倉，則公司實際虧損還應考慮在滿足套期保值有效性前提下合并現貨資產（公司該品種現貨庫存或公司擬采購的該品種原料）增值獲利情況，而非簡單一紙公告期貨浮虧了事。翻閱該公司近幾年發布的關于開展該品種期貨交易的公告，公司僅公告了開展該品種期貨交易的目的、額度、風險分析、應對措施等，但具體內容語焉不詳，尤其是沒有專門說明哪些是獲得交易所批準的套期保值頭寸而哪些是投機頭寸。這樣的信息披露嚴格來說并不規范，不符合“真實、準確、完整”的要求。

　　綜上，套期保值是在期、現兩個市場進行數量相等、方向相反的操作，最終套期保值效果的評估是期、現兩個市場軋差統算。上市公司的套保業務期貨端出現虧損，在不了解現貨端及其他信息的情況下，并不能簡單得出“期貨虧了就公司虧了”的結論。因此，上市公司對于套期保值的信息披露如何做到“真實、準確、完整”，引導市場客觀、理性地看待企業套期保值過程中期貨端出現的虧損，主要工作還在于上市公司自身。

　　目前國內眾多上市公司開展了套期保值業務，企業風險意識不斷增強，但如何合法、合規、合理開展套期保值業務并使其發揮應有的風險規避作用，而不是誤入期貨投機之歧途，還有很長的路要走。專業人才的培養，期貨市場的建設，證券市場配套規范的完善亦缺一不可。